Di per sé, questo movimento è straordinario
Il mercato non solo ha abbandonato rapidamente l’area degli 80-90 dollari al barile, che molti ritenevano avrebbe rappresentato un solido livello di supporto per diverse settimane, ma lo ha fatto grazie a una normalizzazione del traffico delle petroliere attraverso lo Stretto di Hormuz molto più rapida del previsto.
Se a ciò si aggiunge la maggiore capacità di esportazione garantita dagli oleodotti di Arabia Saudita ed Emirati Arabi Uniti, il volume di greggio in uscita dal Golfo Persico è ormai molto vicino ai livelli precedenti al conflitto. Da un punto di vista macroeconomico, si può quindi affermare che lo shock dell’offerta legato alla guerra sia ormai quasi completamente riassorbito.
Sarebbe quindi logico attendersi che, una volta venuto meno il principale fattore di pressione inflazionistica, anche gli altri mercati tornassero progressivamente all’equilibrio precedente al conflitto. Tuttavia, è evidente che i prezzi degli asset finanziari stanno raccontando una storia diversa.
Durante le prime settimane della guerra, il forte rialzo del petrolio aveva spinto gli investitori a rivedere radicalmente le aspettative sulla politica monetaria della Federal Reserve.
Cosa colpisce maggiormente?
Il mercato è passato dal prezzare futuri tagli dei tassi all’ipotesi di nuovi rialzi.
L’aspetto più sorprendente è che, nonostante il successivo crollo del greggio, questa narrativa non solo non è stata abbandonata, ma continua a essere pienamente incorporata nelle curve dei tassi.
In pratica, gli operatori stanno scontando un cambiamento strutturale verso una Federal Reserve più restrittiva, delineando un nuovo equilibrio caratterizzato da un dollaro forte, tassi d’interesse reali elevati e aspettative d’inflazione decisamente più contenute.
Dal punto di vista dei fondamentali, questa interpretazione appare difficile da sostenere.
La narrativa prevalente sembra attribuire alla Federal Reserve un atteggiamento molto più aggressivo di quanto emerga realmente dalle sue comunicazioni ufficiali.
Le più recenti dichiarazioni pubbliche di Kevin Warsh, presidente della Fed, hanno infatti mostrato un tono decisamente più prudente rispetto a quanto i mercati stanno attualmente scontando. Anche l’orientamento più restrittivo emerso dalle proiezioni di alcuni membri del FOMC potrebbe riflettere dinamiche interne al Comitato più che una reale volontà di accelerare il ciclo di irrigidimento monetario.
Secondo alcuni analisti, alcuni membri del Comitato avrebbero cercato di influenzare l’operato di Warsh attraverso un dot plot più restrittivo, esercitando su di lui una pressione sia politica sia istituzionale.
Se questa interpretazione fosse corretta, è improbabile che tale strategia finisca per prevalere.
Cosa potrebbe accadere?
La ragione è piuttosto semplice: il calo del prezzo del petrolio finirà inevitabilmente per riflettersi, in modo graduale, sull’inflazione nei prossimi mesi. Man mano che gli indici dei prezzi al consumo inizieranno a incorporare questo effetto disinflazionistico, l’ipotesi di una Federal Reserve stabilmente aggressiva perderà credibilità e il mercato sarà costretto a rivedere nuovamente le proprie aspettative.
L’analisi congiunta delle principali variabili finanziarie rafforza questa conclusione.
I futures sui Fed Funds mostrano che, nonostante il Brent sia tornato ai livelli precedenti al conflitto, gli investitori oggi prezzano un numero di rialzi dei tassi entro la fine del 2026 superiore a quello osservato in qualsiasi altro momento degli ultimi mesi. Parallelamente, l’aumento di queste aspettative ha spinto verso l’alto il rendimento reale del Treasury statunitense a due anni.
Nel frattempo, l’inflazione implicita (break-even inflation) a due anni è diminuita in modo significativo, seguendo l’andamento ribassista del petrolio. Alcuni attribuiscono questo movimento esclusivamente al tono ritenuto particolarmente aggressivo della riunione del FOMC del 17 giugno.
Tuttavia, osservando attentamente il calendario degli eventi, emerge che questa discesa era iniziata già alcune settimane prima, in coincidenza con la stabilizzazione del conflitto e con il progressivo ripristino delle forniture energetiche mondiali.
In altre parole, il mercato sta interpretando correttamente l’effetto disinflazionistico della discesa del petrolio, ma allo stesso tempo continua a mantenere aspettative sui tassi d’interesse che risultano incompatibili con quello stesso scenario.
Le conseguenze di questa incoerenza sono ormai visibili anche nelle altre principali classi di attivi.
Il dollaro statunitense continua a rafforzarsi, in linea con l’aspettativa di tassi più elevati per un periodo prolungato. I rendimenti reali dei titoli di Stato restano sui massimi recenti, mentre l’oro continua a essere penalizzato dall’aumento del costo opportunità legato al possesso di un’attività priva di rendimento.
Al contrario, la forza dimostrata dall’azionario statunitense — in particolare dall’S&P 500 — sembra dipendere soprattutto dall’impulso strutturale generato dall’intelligenza artificiale e dalle aspettative di crescita degli utili societari, più che dal contesto monetario.
Da una prospettiva macrofinanziaria, lo scenario più probabile è che il mercato finisca per correggere questo squilibrio.
Se l’inflazione continuerà a rallentare grazie al calo dei prezzi dell’energia, verranno meno buona parte delle motivazioni che oggi giustificano una politica monetaria particolarmente restrittiva.
Di conseguenza, le aspettative di ulteriori rialzi dei tassi dovrebbero progressivamente scomparire dalle curve, favorendo una riduzione dei tassi reali, una ripresa delle aspettative d’inflazione implicita e un graduale indebolimento del dollaro.
In questo contesto, gli asset maggiormente sensibili ai tassi reali, come l’oro, avrebbero spazio per avviare una nuova fase rialzista. Allo stesso tempo, un allentamento delle condizioni finanziarie favorirebbe anche la prosecuzione del trend positivo dei mercati azionari.
Attualmente, le maggiori inefficienze sembrano concentrarsi in due aree molto specifiche del mercato: il posizionamento estremamente rialzista sul dollaro statunitense e il tratto più breve della curva dei rendimenti, dove le aspettative sulla politica monetaria appaiono significativamente più elevate rispetto a quanto giustificato dai fondamentali economici.
La prossima pubblicazione dell’indice dei prezzi al consumo (IPC) potrebbe rappresentare il catalizzatore capace di costringere il mercato a rivedere questo scenario.
Se i dati confermeranno che il calo del petrolio sta iniziando a trasmettersi all’inflazione, l’aggiustamento delle aspettative sulla Federal Reserve potrebbe avvenire rapidamente, favorendo una rivalutazione di quegli asset che oggi appaiono chiaramente sottovalutati dal consenso.
La Redazione Editoriale
