La grande lezione dei fallimenti, possibilmente altrui

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Curve paraboliche.

Nel nostro articolo “Il Grande Crollo del 1987”, nella terza puntata, l’ultima attualmente pubblicata, è stata citata la Salomon Brothers, che ha suscitato la curiosità di alcuni lettori.

E’ una opportunità per raccontare un aneddoto storico, da cui molto c’è da imparare per chi investe o opera nel trading, utilizzando la leva finanziaria.

Per quasi due decenni, negli anni ottanta e novanta, Salomon Brothers fu una delle più redditizie banche di investimento americane.

Il suo amministratore delegato, John Guffreund, era soprannominato “Il Re di Wall Street”. Il prestigio della banca era alle stelle.

Negli anni ottanta, la fonte di maggiore profitto per la banca proveniva dal desk dei bond, presieduto da John Meriwether: gli analisti considerano quest’ultimo come la persona che è stata capace di generare almeno l’80% dei profitti di Salomon Brothers nel decennio 1981-1990.

Nel 1991 Meriwether fu costretto alle dimissioni (per l’esattezza, possiamo dire che scappò via a causa di uno scandalo finanziario in arrivo, dal quale era toccato, senza esserne sostanzialmente responsabile).

Salomon Brothers aveva un consulente esterno a noi molto noto: Myrton Scholes, per intenderci uno dei creatori della legge passata alla storia con il nome di Black & Scholes (proprio quella per il calcolo del valore corretto delle opzioni).

Meriwether aveva contatti continui con Scholes e i due erano in perfetta sintonia professionale.

Una volta fuori da Salomon Brothers, Meriwether decise di mettere a frutto la sua immensa esperienza e conoscenza nella creazione di un fondo speculativo.

Propose a Scholes di essere nel board operativo del fondo … e Scholes era molto disponibile a questo tipo di offerte.

Nel 1994, nacque così la società Long Term Capital Management L.P., con la sua immancabile sede nel Delaware e la sua immancabile operatività alle Cayman Island.

La sede operativa reale era nel Connecticut, a Greenwich. Ma in realtà era una specie di due camere e cucina, perché l’attività di brokeraggio era demandata tutta a Bear Sterns e, addirittura, la gestione dei clienti a Merril Lynch.

Meriwether aveva tutte le carte in regola per coinvolgere i nomi più importanti della finanza americana.

La società ottenne l’autorizzazione ad operare con un Hedge Fund a carattere speculativo ad alto rischio che denominò Long Term Capital Portfolio.

Il fondo, gestito da Meriwether con la consulenza nel board di Scholes (e anche di Merton, l’altro co-autore della legge di Black & Scholes), ebbe un successo straordinario e, malgrado la sua dichiarata propensione al rischio elevato, raccolse rapidamente 4 miliardi di dollari (non proprio poco per quell’epoca, per un fondo nato da zero).

La capacità straordinaria di Scholes era l’ hedging delle posizioni: ovvero la compensazione del rischio assunto rispetto agli strumenti finanziari negoziati attraverso l’uso di strumenti derivati (opzioni e future) e di operazioni in spread.

Così, Long Term Capital Portfolio performò per i sottoscrittori (quindi al netto delle immaginabili ricchissime commissioni intascate dalla società di gestione e da tutta la catena istituzionale) il 21% il primo anno, consolidando ancora di più la raccolta.

Il secondo e terzo anno il rendimento per i sottoscrittori raddoppiò, rispettivamente al 43% e al 41%.

Il fondo utilizzava la leva finanziaria a livello stratosferico: si calcola che i gestori erano capaci di utilizzare i quattro miliardi di capitale investito per generare una leva che a valori di picco era di 1200 miliardi di dollari.

Intanto c’era Scholes a gestire l’hedging, di che ti preoccupi, se non lo sa fare lui, sul pianeta, chi altri?

Nel 1998, il fondo incontrò il suo momento critico.

Bene gli specialisti della leva, bene la capacità di manovrare strumenti finanziari sofisticati, bene l’elevatissimo livello di specializzazione e capacità dei gestori … ma se gli strumenti finanziari utilizzati vanno in default c’è poco da fare …

Il fondo aveva investito a leva sui mercati asiatici, incontrando la crisi asiatica del 1997, a cui aveva cercato di far fronte … ma si andò a incagliare definitivamente nella crisi della Russia del 1998.

Perdendo 4.6 miliardi di dollari in 4 mesi, nel gigantesco default a catena dei titoli sui quali aveva investito.

Però c’era Meriwether a gestirlo … e c’era Scholes … che, ironia della sorte, proprio nel 1997, era stato insignito del premio Nobel … non erano proprio gli ultimi della classe e meritavano attenzione.

Così … indovina chi intervenne?

Ovviamente, la Federal Reserve …

C’è un documento molto interessante della Federal Reserve di Cleveland, che rivela molti particolari dell’operazione di salvataggio.

Il documento si propone lo scopo ambizioso, addirittura, di tracciare una linea guida per i salvataggi di istituzioni finanziarie in difficoltà, allo scopo di tutelare l’integrità e la credibilità del mercato. Sostanzialmente per non perdere completamente la faccia con gli investitori finali, a scapito di tutta la comunità finanziaria.

Meriwether, anche utilizzando il marchio di lusso “Scholes”, era riuscito a vendere le quote del suo fondo a 14 banche americane, che a loro volta le avevano piazzate agli investitori finali (così quando Ti chiedi perché il fondo che ti vende la tua banca di provincia non guadagna, chiediti quante mani ha passato prima di dare a te il rendimento che ti aspetti).

Così, la Federal Reserve invitò graziosamente le 14 banche americane a ricapitalizzare il fondo “a tutela degli investitori”, sborsando 3.6 miliardi, il minimo per salvare la faccia. Con la “supervisione e garanzia” della Federal Reserve, ovviamente.

La Federal Reserve di Cleveland ci rivela che dal punto di vista tecnico l’operazione era piuttosto complicata, perché coinvolgeva la legislazione, molto differente, di due diverse entità, lo Stato del Delaware e le Cayman Island (non dubitiamo minimamente avessero legislazioni piuttosto differenti).

Nondimeno, l’operazione consentì alle banche di dividersi il parco clienti, tanto che del fondo a nessuno interessò più nulla, ed esso fu liquidato nel 2000 (affrontando le “difficoltà”, è sempre la Federal Reserve di Cleveland che parla, “dei differenti regimi legislativi”).

Nell’analisi della FED di Cleveland viene sottolineato anche che l’uso eccessivo della leva finanziaria fu una componente importante del fallimento del fondo.

E qui viene la lezione per noi.

L’utilizzo di strumenti finanziari adeguati, anzitutto. E poi l’utilizzo di una leva comparabile alle nostre possibilità finanziarie.

Se hai un conto in opzioni, o un conto di trading a margine, la tua religione principale è seguire i margini e il loro utilizzo rispetto al conto.

La marginazione è la leva di fatto che ti viene data dal broker per poter operare. Usala con prudenza. Sei il sacerdote custode del tuo conto: un basso utilizzo dei margini rispetto al conto è il tuo vangelo quotidiano.

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P.S.: Vivere le esperienze, analizzarle, studiarle, prenderne spunto è la base per far crescere la nostra Cultura Finanziaria.

Negli anni ottanta e novanta c’era Salomon Brothers, all’origine della nostra storia. Poi fu incorporata in Citigroup, ma incorse in molte disavventure e scandali e il suo marchio fu soppresso.

Molte storie, in finanza, hanno curve paraboliche. Un modo molto saggio per gestire la propria finanza personale è puntare alla prudenza e non all’avidità. L’avidità porta alle curve paraboliche, che non sono la cosa migliore da affrontare.

Là fuori sono in tanti a raccontarti di rendimenti spaziali, di risultati eccezionali, di ricchezza in poco tempo.

Qualcuno dice la verità, qualcuno mente. Ma anche chi dice la verità, cita se stesso, e non è affatto scontato la possibilità di replcia di determinati risultati da parte di chiunque.

Non ti illudere, in molti sarebbero ricchissimi se fosse così facile.

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P.P.S.: Trovi le prime tre puntate de “Il Grande Crollo del 1987” sul sito di Traders’ Magazine, www.traders-mag.it nella rubrica Ultima Ora in homepage.

 

 

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Maurizio Monti

  Editore Istituto Svizzero della Borsa